报告起因：公司公布2007年报摇钱术：曝光主力最新操作动向

    业绩符合预期：

　　中华企业07年实现营业收入23.99亿元，同比增长21%。归属于母公司净利润6.05亿元，同比增长41%。每股收益0.67元，与我们的预测值0.63元基本符合。

　　业绩增长主要来源于售价上升及投资收益：

　　07年结算面积同比下降12%，但营业收入却同比上升21%，主要是由于结算均价上升了25%。07年实现金融资产投资收益3.3亿元，增厚每股收益0.24元。

　　07年开工进度有所放缓，但对未来业绩影响有限：

　　受90/70政策的影响，公司06年对部分项目规划进行了修改，计划于07年开工74.8万平方米，而实际开工面积只有40万平方米，根据这些项目的进度推算，开工延缓可能对09年起的营业收入有一定的影响。

　　业务发展仍以上海为主，土地储备有待继续加强：

　　07年公司取得了4个项目，合计新增建筑规划面积21.2万平方米。

　　从项目的类型和定位来看，主要是中高端住宅以及烂尾写字楼项目，是公司一贯以来比较擅长开发的产品类型，符合公司在07年提出的“5+1”产品定位。公司项目储备权益建筑面积合计149万平方米（不含国际客运中心及崇明滩涂）。07年新增的项目储备仅达07年开工量的一半，但同时我们也注意到，公司在项目储备上的谨慎使得公司避开了07年地价高峰期大量拿地，较好地控制了项目取得成本。

　　08年结算收入将迎来一个高峰：

　　公司08年的结算收入将迎来一个高峰，随后的09年主营收入很难保持08年的高增长，但是由于优质项目国际客运中心在09年能产生结算收入，使公司获得相当可观的投资收益，弥补了主营业务收入增长的不足。我们预测2008-2010年的每股收益0.88元、0.93元、1.12元，相对之前的08-09年预测值分别上调了20%、12%。

　　估值暂无相对优势：

　　2008-2010年预测EPS对应的动态PE为23、21、18倍，相对于目前市场上开发类公司一般估值水平，并不具有相对优势。因此，我们维持对其的“中性”评级。但是公司每股净资产（NAV）的评估值为17.52元，当前股价溢价14％，股价相对内在价值有一定的安全边际。

　　风险分析：

　　如上海房地产市场受调控影响持续销售萎缩、价格下跌，将影响公司盈利预测的实现。

    业绩符合预期

    中华企业于2月5日公布2007年报，2007年实现营业收入23.99亿元，比2006年增长21%。归属于母公司净利润6.05亿元，同比增长41%。每股收益0.668元，我们预测的每股收益为0.63元，基本符合我们的预期。

    业绩增长主要来源于售价上升和投资收益

    业绩增长动力之一——结算均价上升

    公司06年开发物业结算17万平方米，07年结算14.88万平方米，同比下降12%，但营业收入却同比上升21%，主要是由于结算均价从06年的每平方米11637元上升到07年的14854元，上升了25%。结算均价上升显著的主要是古北西郊别墅、苏州第五元素和苏州太湖雅苑项目，分别上升了31%、20%、13%，另外，东方中华园和静安中华大厦分别新增销售5900平方米，销售均价分别为25097和26530元，也拉高了整体均价。

　　经过07年起上海商品住宅市场的上涨，公司部分项目08年结算均价也将会进一步上升，我们预计，古北西郊别墅、苏州第五元素和苏州太湖雅苑这些主要项目结算08年结算均价将分别上升27%、33%和18%。

    业绩上升动力之二——金融资产投资收益

    07年实现投资收益4.13亿元，同比增长113%，其中金融资产投资收益3.3亿元，同比增长35倍，经计算，金融资产投资收益增厚每股收益0.24元。预计08年将很难再取得这么高的金融资产投资收益，08年的业绩将主要依靠主营业务来实现。

　　07年开工进度有所放缓，但对未来业绩影响有限

    公司06年年报披露，计划于07年开工74.8万平方米，而07年实际开工面积仅40万平方米。我们在公司于2月5日召开的投资者恳谈会上了解到，由于受到90/70政策的影响，公司在06年对部分项目规划进行了修改，进而推迟了07年开工时间。

　　根据这些项目的进度推算，可能对09年起的营业收入有一定的影响，但公司08-09年主要盈利项目南郊中华园、苏州太湖雅园、华宁国际广场的开工均未受影响，苏州太湖雅园开工进度甚至超过计划，受影响的主要是顾村项目和华泾以及古北商务分区9-3地块项目，顾村和华泾项目是低利润的配套商品房项目，开工放缓对公司整体业绩基本没有影响，而古北9-3地块项目放缓则可能会延后业绩的实现。

    07年新增项目贯彻公司既定的产品战略07年公司取得了华宁国际广场（原洛克双喜大厦）、张杨路25号商务大厦、浦东新区花木镇3街坊42丘项目和三灶镇曙光村6/2丘地块项目，合计新增建筑规划面积21.2万平方米。从项目的类型和定位来看，主要是中高端住宅以及烂尾写字楼项目，是公司一贯以来比较擅长开发的产品类型，符合公司在07年提出的“5+1”产品定位，即别墅、联排别墅、高档公寓、中档公寓、办公楼+符合政策的小户型产品。从公司目前的经营策略和现状来看，公司对新增的商业地产项目仍然主要采用开发后出售的运营模式，预计短时间内持有物业还难以达到对业绩产生重大影响的规模水平。顶 点 财 经

    业务发展仍以上海为主，土地储备有待继续加强

    截止07年底，公司项目储备权益建筑面积合计149万平方米（不含国际客运中心及崇明滩涂），其中，住宅开发储备权益建筑面积109万平方米，商业地产开发储备权益建筑面积27万平方米，出租物业权益面积12万平方米（见图1）。

　　07年公司的新增项目储备仍全部集中在上海，但公司也打算在二三线城市寻找合适的项目发展机会，分散经营风险。

　　07年新增的项目储备建筑面积从量上来说是偏少的，仅21.2万平方米，只有07年开工量的一半，但同时我们也注意到，公司在项目储备上的谨慎使得公司避开了07年地价高峰期大量拿地，较好地控制了项目取得成本。

    08年结算收入将迎来一个高峰

    我们预计，公司利润丰厚的古北别墅结算将在08年进入收尾阶段，苏州第五元素和太湖雅园项目结算量将高于06年，而南郊中华园和周浦项目也将有结算产生，08年的结算收入将迎来一个高峰，随后的09年主营收入很难保持08年的高增长，但是由于优质项目国际客运中心在09年能产生结算收入，使公司获得相当可观的投资收益，弥补了主营业务收入增长的不足，最终对业绩提升起了很大作用。

　　我们预测2008-2010年的每股收益0.88元、0.93元、1.12元。比07年11月对公司08-09年预测值分别上调了20%、12%，主要是由于根据公司披露的项目进度我们增加了南郊中华园和周浦项目的08年结算面积，增加了09年国际客运中心的结算面积，增加了投资收益。

    估值暂无相对优势

    我们估算，公司08-09年出租业务收入带来的毛利只占全部主营毛利的不足4%，基本可以认为是一家以开发业务为主的房地产公司。根据预测的2008-2010年每股收益0.88、0.93、1.12元，对应的动态PE为23、21、18倍，相对于目前市场开发类公司一般估值水平，并不具有相对优势。

　　参考目前市场开发类公司的一般估值水平，按照09年20倍PE估值，我们认为中华企业的合理价位在20元，维持对其“中性”评级。

　　我们对公司每股净资产（NAV）的评估值为17.52元，当前股价溢价14％，股价相对内在价值有一定的安全边际，但是短期内股价能够上涨还需要催化剂出现，例如：公司投资参股的证券公司上市、公司获得优质项目并能对未来业绩产生重大影响。顶点财经

→查看中华企业详细信息